经济每月谈：国际经济失衡与汇率问题

刘克崮:

各位来宾、各位朋友，大家下午好，非常欢迎大家参加中国国际经济交流中心举办的第十七期“经济每月谈”的活动，本期“经济每月谈”的主题是“国际经济失衡问题”。大家都知道，今天世界各国的领导人已经集聚在韩国首尔召开G20会议，共商解决国际经济失衡之道。

2010-11-11 14:09:29

刘克崮:

作为中国从事国际经济研究的民间智库，国经中心这几天与贝塔斯曼基金会的同事们以及来自各国的专家们一起也就有关的问题，特别是全球经济的治理和可持续发展问题进行了专题的研讨。

上午的会刚刚结束，我们下午在梅地亚中心继续讨论有关题目，下午的会议主题是“国家经济失衡问题”。对于G20峰会，大家都会有一些关注和等待他们讨论的结果，同时我们就大家关心的问题在这里举行专题研讨会。

今天下午请了五位来宾，我介绍一下：

意大利比萨圣安娜高等学院教授、伦敦经济学院全球治理中心研究员斯蒂芬·克里根先生

亚洲开发银行研究所河合正弘先生

美国大西洋理事会高级研究员、乔治城大学教授盖保德先生。盖保德是个中国通，他着急了就说中国话。

还有中国国际经济交流中心研究员张永军先生

中国国际经济交流中心常务副理事长郑新立

首先请日本的学者河合正弘先生介绍他对今天主题的看法。

2010-11-11 14:10:13

河合正弘:

非常感谢，感谢刘博士，感谢你对我们的介绍，我非常高兴能够来到这里，跟大家一起探讨全球失衡的问题。而且我也想跟大家介绍一下在这个过程中，美国所采取的定量宽松政策对亚洲会产生什么样的影响？我在下面的20分钟里给大家介绍以下主题：

首先探讨全球金融危机的根源是什么，以及全球失衡是不是在经济危机中发挥了作用。

第二，全球失衡是不是一个问题，如果它是一个问题，为什么会有这个问题呢？如果它不是一个问题，我们为什么要探讨它呢？因为它是一个问题，所以我们要探讨一下。我们下面要讨论的一个话题就是亚洲如何能够解决这种失衡问题呢。

第三，我介绍一下QE2政策，这个政策也是跟再平衡问题相关的。发达经济体的增长并不是特别好，但是新兴经济体的增长速度非常快，新兴经济体已经率先走出了危机。现在美国，还有一些欧洲国家还在苦苦地挣扎，应对这场危机所带来的后果。所以，我们看到，发达国家和新兴经济体在采取各自完全不同的政策，尤其在美国，现在美国正在采取定量宽松政策，而像中国、印度等许多其他亚洲国家现在却开始收紧自己的货币政策或收缩自己的货币政策，也就是说，美元进一步贬值的压力会有所上升，而且现在美元已经面临着进一步贬值的压力。这对于亚洲来说会造成什么样的后果呢？QE2对亚洲会带来什么后果呢？

然后我介绍一下我们在全球范围内以及在不同的地区之内需要什么样的政策协调。

这是我今天下午要介绍的主题。

2010-11-11 14:15:23

河合正弘:

首先，全球的失衡问题和危机问题。

这是IMF的图表（见图），这个图表的上半部分描述的是经常账户的盈余问题，而这条线的下半部分介绍的是赤字，也就是不同的国家经常项目的赤字。在赤字方面，深蓝色代表的是美国。这里是美国的逆差，但是美国在八十年代中期也曾经有逆差，逆差对美国并不是新事物，美国在七十年代的时候就出现过经常项目的逆差。但是在早些时候，绿色代表的是日本，它也是非常重要的赤字国，日本一直到最近的时候才实现了经常项目的顺差。红色代表的是中国，中国从2005、2006年崛起的速度才开始加快，因此我们看到美国目前还有经常项目赤字，而日本是更早一批国家有经常项目顺差的国家。日本和美国之间有着非常严重的贸易冲突，美国对日本施加了非常大的压力，但是现在中国正在取代日本，受到了这种压力。这就是全球失衡的问题，是不是中国造成的全球失衡呢？不是，我并不这样认为。

2010-11-11 14:23:15

河合正弘:

美国一直都有经常项目的赤字，我觉得无论哪一个国家顺差都会成为美国目标的。最初日本是美国的攻击目标，现在中国成了美国的攻击目标。从赤字的角度来看，美国的赤字非常大，就经常项目赤字来说非常大。

2010-11-11 14:26:08

河合正弘:

全球经济危机的根源。这场危机是由美国国内造成的，我相信很多人都同意我这样的观点。美国金融机构的监管不力，再加上美国非常宽松的货币政策导致了美国的流动性太多。当然，美国和欧洲都要为此负责。所以，这场危机是由美国造成的。

之后有一些人就要说了，全球的不平衡并不是这场危机的主要根源。在危机爆发之前，伯南克先生，当他还不是美联储主席的时候。在格林斯潘当主席的时候，格林斯潘和伯南克说，是亚洲国家造成了这种危机。最近摩根史丹利也说到，全球的失衡也是由于这场危机造成的。但是，他们的观念是这样的，可是我却持有不同的观点。我觉得或许这种全球的失衡并不是这场危机的主要根源，而是由于美国过度消费所导致的全球失衡。我已经说过，美国自从八十年代开始有着非常长时间的经常项目赤字，这主要是由日本、中国，还有其他石油生产国给美国提供资金让他去消费。我知道亚洲储蓄给美国提供了很多过度消费的机会，但是我觉得美国的决策者绝对要为此负责，是美国带来了这场资产的泡沫，造成了这场危机。实际上加拿大还有许多其他国家，他们也会受到亚洲储蓄的影响，但是那些国家的决策者做得非常好，比如澳大利亚、加拿大，他们那里并没有任何房地产市场的泡沫，加拿大和澳大利亚没有出现任何决策方面的失误。所以，这些国家并没有遭受任何危机。

2010-11-11 14:27:08

河合正弘:

如何能够减少全球的失衡？全球失衡是不是一个问题呢？这个问题存在吗？在危机前，在2008年之前，有很多的讨论都是关于全球失衡的。当时讨论的主要内容是这样的，如果全球失衡持续存在的话，出现全球金融危机的可能就会特别大。而且有很多人会说这场危机会进一步推动全球失衡，甚至会导致美元的崩溃，也会导致美国的衰退，由此会造成全球的衰退，人们会失去对美元的信心，然后资本就会流出美国，之后我们可以看到美元的崩溃等等，然后造成美国的经济衰退。后来我们看到，真正的危机却是跟人们设想完全不同，并没有很多资本逃出美国，而是在危机出现之后，有很多资金流入了美国。因此，人们对于美元的信心并没有崩溃，可是美国的金融体系实际上遭到了非常严重的重创。在危机前的时代，当时人们非常关注全球的失衡问题，有很多机构，包括美国、中国、沙特阿拉伯、日本、IMF等很多国家和机构都在讨论这个问题，但是在后危机时代及现在主要存在着三种观点支持对于全球经济进行再平衡。

第一种观点，我们必须要避免实现或者进行不可持续的全球的不平衡，从而减少危机的风险。所以，我们看到这跟危机之前人们持有的观点是完全不同的。

第二种观点，目前美国、欧洲增长非常缓慢，有一些人必须要向全球经济注入需求，这样才能促进健康的全球经济的复苏和增长，亚洲可以创造这种需求，在这种情况下，亚洲不应该出口太多，亚洲应该进口太多的商品，只有这样才能促进全球经济复苏的可持续性。

第三种观点，我自己是赞同第三种观点的，第三种观点非常重要，对亚洲来说更为重要，因为缺少需求，因为缺少来自欧洲和美国的需求，亚洲自身必须创造自己的需求，必须要在亚洲内部创造自己的需求，只有这样我们才能进一步增长。所以，我觉得对于再平衡，或者纠正全球失衡的问题，我们亚洲对自己的国家必须担负起自己的责任、发挥自己的作用。

2010-11-11 14:31:57

河合正弘:

我们知道，华盛顿往往给别的地方施加政治压力。如果美国继续持有非常大的经常项目的赤字，很明显，美国的政客首先就会指责其他国家，以前是指责日本，其实在日本之前的替罪羊是德国，德国经常受到美国的批评，然后就是日本，现在就轮到了中国。所以，我们看到这里面有一个非常强大的政治博弈。华盛顿总是在施加很大的政治压力，如果我们想要解决这种政治压力，或许我们需要解决这种全球失衡的现象。由此美国就没有任何借口再去采取各种样的制衡措施，比如像贸易制裁、贸易行动301调查等等，针对日本采取的行动就不会再次上演了，像美国采取进口限制等这种极端的措施就不会采取了。

我们如何减少全球失衡呢？美国和中国必须解决自己国内在收入和支出方面的不平衡，或者储蓄和投资的不平衡问题。（见图）这张图片，蓝色部分是国内投资，红色是国内储蓄，美国和中国两个国家的情况是这样，美国国内投资一直都超过国内储蓄，但是中国国内储蓄率非常高，实际上中国目前的投资也是比较高的，中国现在的投资也越来越多。就中国的储蓄来说，中国的储蓄率现在跟投资相比稍有下降。中国在减少储蓄方面，尤其在减少公司储蓄方面面临很大的挑战。绿色代表的是企业储蓄，九十年代末一直到2007年，企业的储蓄占GDP的比例增长了10%，其他包括政府储蓄也有所上升，我们看到企业的上升占GDP的比例增幅是最大的。这是一个非常重要的因素。所以，我们必须要减少企业储蓄，中国有一些经济学家，比如像黄益平、樊纲，他们都谈到了市场主体扭曲的问题，我在这里并不想在这个场合提这个问题，比如工资太低了、资本的成本太低了等等，同时租金也非常低，土地的价格，提高土地的使用率，所有这些其实都让这些企业储蓄率非常高的原因。

2010-11-11 14:34:52

河合正弘:

第二，对于非常大的企业，政府会从公司储蓄里面获得一定的红利，还有家庭的支出储蓄，还有教育、医疗等等支出，还有基于社会的改革，这一点也非常重要。如果借钱很容易，就很容易花。一个很大的不同，在美国整个金融系统，人们很容易得到资金，得到钱，有很多金融机构可以给你贷款。在中国就不是这样，中国的金融体系，家庭、中小企业他们获得融资的渠道并不是那么多，也不是那么容易。从美国的角度来讲，有自己的财政稳定政策，但是，不是现在就起作用的，可能在中期的目标之上，家庭的储蓄会增加。美国人释放了很多二氧化碳，他们必须要学习，如何去节约他们的能源，他们不应该这么浪费，进而产生如此之多的碳排放。在美国可以增加政府的收入，这样他们才能有一个非常好的对能源的合理消费。还有就是汇率，能够帮助我们做这样的调整。他们都在谈人民币升值的问题，实际上我们如何让汇率的改变真正产生影响，比如是不是在国内有一个中国的通货膨胀，这些是我们自己的选择。中国可以作出这样的选择，这是不同的选择，它也会对后面我们的一些经济情况产生相应的影响。

2010-11-11 14:38:34

河合正弘:

美国所谓的QE2政策，也就是定量宽松政策，对亚洲产生什么样的影响？日本其实已经有很长一段时间有这种所谓的宽松货币政策了。现在日本还面临着通货紧缩的问题，所以我们需要一些适当宽松的政策。日本的经验是，对于整个经济活动的影响，比如对就业的影响会非常之小。再宽松的政策也会影响很多，反而产生价格通货的紧缩，或者使得通货膨胀进一步严重。如果QE2非常强势介入整个经济政策的话，会有反面的结果出来。所以，我们原来可能是想提高就业等等，但是实际说我怀疑QE2政策是不是能够达到它原本的目标。这也是我们一个主要的顾虑。我们在谈到QE的时候，它可以创造出更多的流动性到商品市场，比如食品、能源、矿产等等。在这一点上，美国可以进口或者提高国内的通货膨胀，实际上他会使全世界都面临通货膨胀的问题。

2010-11-11 14:40:53

河合正弘:

在定量宽松政策之下，整个全球会受到哪些影响呢？增加美元的市场投放，它会造成全球的影响。我们必须要能够看清楚它对于整个全球经济的影响是怎样的。整个美元的流动性的注入使得价格更高，国际市场的货物更加贵，比如石油、钢铁、矿产、食物等等。如果有一些国家利率非常高，像中国经济发展率也非常快，对它自己本身的货币会产生非常大的影响或者压力，它有面临通货膨胀的问题或者压力。还有证券市场的泡沫出来等等，这使亚洲尽量避免由于美国定量宽松政策带来的负面影响。我们觉得定量宽松的政策并不能真正提高美国的收入，他们对于世界其他地区或者国家产生正面的影响是非常有限的，所以都是非常负面的。美国的进口会提升，对其他国家或者对世界上其他国家有什么影响呢？同时我们看到美元的贬值一旦发生的话，我们的货币就会面临升值，这是很简单的道理。所以，这对于我们的邻国来讲，或美国的邻国，或其他的国家来讲都是非常不公平的。尽管美国可能在定量宽松政策上没有这样一个企图，但实际上造成了这样一个负面后果出来。QE2可以整个毁坏美元作为全球的储备货币的角色。对于每一个国家如何对美国的定量宽松的政策进行反应呢？市场是不是允许你升值，或者是不是企业对流动性有很好的控制，这些措施有用吗？特别是把它放到全球市场来看，它可能没有用。我们必须去承认全球的流动性太大了，像中国对资本控制非常严格，像这样一个环境，会有一种推力的问题出现，很多其他的国家都开始有整个资本流的放松控制，这样他有足够的流动性吗？如果很多国家都失去了这种流动性，实际上你把你的问题推给别的国家去了，这是极其不负责任的。比如说，我们有进来钱的现金流的控制，实际上你是把这个转嫁给其他国家了。我们并不能真正通过QE2来解决我们面临的问题。所以，我们需要另外一个更加系统的办法来解决这个问题。这是全球政策方面，大家的合作非常重要。

2010-11-11 14:42:48

河合正弘:

美联储应该有这样非常负责任的货币政策出来，实际上他们应该能够承担起自己的责任。但是，我们看到美国，比如奥巴马政府在过去两年里，希望他的失业率能够降下来，病急乱投医的情况已经出现了，只要有帮助，就能够去做。但是，这个政策出来是不是真的有帮助？全球国际社会怎么反应？我们必须要有这样一个框架出来，让大家一起合作，让我们解决整个美元流动性的问题。如果只是一个国家抵制，就是一种毫无控制的自由驾驶状态，那是不行的。所以，我的建议是，亚洲的政策制定者必须大家一起协同合作，一起坐下来讨论，尽量避免这种分散化的情况，特别是我们要一起来应对美国的货币政策。从中国的利益来讲，我们不希望把这个问题推到别的国家去，而是要把它吸收，我们大家齐心协力来处理这个问题。亚洲作为一个整体，大家同舟共济来解决美国出来的QE2，比如20%、30%的通货紧缩，有的时候5%、10%，但是我们一起来做这个事情，和几个国家或者一个区域国家的力量，是可以做一些事情的。

2010-11-11 14:48:18

河合正弘:

我们现在就全球价格的竞争力来讲，亚洲是非常有竞争力的，同时亚洲内部国家也在竞争。但现在面临这种全球性的问题，我们不要再想我们自己之间的竞争，我们要把这些小利放下来，大家坐在一起，讨论如何去应对QE2所造成的负面影响。亚洲这些国家比如可以调整汇率，来控制通货膨胀，控制资产的泡沫，进而进一步应对整个蔓延全球的金融危机。这才是我们未来需要做的非常重要的事情。

2010-11-11 14:52:44

河合正弘:

我一直建议亚洲国家应该有一个亚元区，也就是像一个大篮子似的，有“东盟+3”，或者十个东盟国家，中国、日本、朝鲜都加入进来，我们有这样一个大篮子放了这么多国家之后，我们可以有一个亚元区。这是一个非常有效的办法。我们知道，欧洲有他们的欧元，在整个欧元区整个汇率的变化走势情况是这样的（见图），这是到10月份，跟1月份相比，中国的人民币一直贬值，这是平均线。日元一直在升值，而人民币在贬值，这是兑欧元。问题是什么呢？我们看马来西亚，它在升值5%，中国贬值5%。马来西亚、泰铢都是在不断升值，中国就相当于有10%的贬值率，这些国家没有受影响。中国人民币升值其实非常有用，对整个亚洲有用，对中国特别是从控制通货膨胀的角度来讲，还有对于控制资产市场泡沫方面都是有用的。还有在区域合作方面也会产生积极的影响。

2010-11-11 14:54:34

河合正弘:

我们可以看看全球的不平衡，其实并不是一个全球经济危机爆发的原因。亚洲应该能够削减不平衡，特别是作为一个区域性，我们不能完全依赖美国市场或者欧洲市场，因为需要很长时间他们才能够恢复。亚洲要在我们自己的市场里有所作为，我们要有一个再平衡。作为中国的角色来讲，在整个东亚，这块市场是非常重要，同时整个外部的再平衡需要我们的结构改革调整，在很多领域都需要，同时，必须要有一个区域的合作政策，包括汇率政策等等，这是在亚元区，我们需要整个亚洲货币的汇率管理，它非常非常的重要，能够让我们达到再平衡。

非常感谢大家听我的报告，谢谢！

2010-11-11 14:57:17

刘克崮:

非常感谢河合正弘先生精彩的演讲，他很精辟地阐述了我们全球经济失衡的状况，深刻地分析了本次金融危机的原因，他在后续全球各地区、各国的应对方面有一个非常突出的观点，就是亚洲地区内部合力的作用。特别是，我注意到他说亚洲各国之间有一些小的矛盾不必太计较，可以先放一放，我们应该形成一些合力，来应对美国产生的一些只顾自己不顾别人的政策的负面作用，来保护我们亚洲地区整体的经济平衡。而且他特别提到，亚洲地区经济自身的平衡，经过大家的努力是可以做到的，而这一点对全球的经济失衡问题的解决会有正面的积极的作用。我觉得他一堆很准确的数字和精辟的很直观的图表，对于我们理解他的观点有很大的帮助。非常感谢河合正弘的演讲，大家再次表示感谢。

下面请意大利比萨圣安娜高等学院教授、伦敦经济学院全球治理中心研究员斯蒂芬·克里根先生演讲。

2010-11-11 15:02:30

斯蒂芬·克里根:

非常感谢，我非常高兴能够来到这里，跟大家讲一讲我的一本书，刚刚结束撰写，昨天才完成。我想讲这本书的概况是怎么回事，然后谈一些政策建议，不同的政策会产生哪些影响。

2010-11-11 15:04:02

斯蒂芬·克里根:

刚才河合正弘教授已经解释过了，我们会有不同的看法，特别是对于全球不平衡或者全球失衡的问题。我们每个人都是仁者见仁、智者见智。

它到底是金融危机的原因，还是结果，这是一个问题。有的时候我认为它是一个原因，有的时候人们觉得它对整个全球危机的爆发产生了很大的贡献率。我想，不管怎么说，我们必须要有一揽子政策来解决，金融危机是由美国的低储蓄率造成的，部分的低储蓄率，特别是美国的低储蓄率是由什么造成的呢？就是整个金融市场的泡沫造成的。我们今天上午也讨论了，跟CCIEE同事也有这样的讨论，跟贝塔斯曼的同事也交流过，我们看到美国经常账户在八十年代的时候赤字就已经很高了，在那个时候我们并没有中国的顺差，美国依然有这个问题。当时他们谈的是日本的顺差问题，反正都是亚洲的一些国家。让我们看到美国整个经济结构性的弱点。美国经济金融的现金流，我们管它叫做书本上的经济，比如家庭的储蓄率、公司的储蓄率，政府应该进行平衡，而且政府也应该对这些不同的储蓄率、投资进行平衡。但是我们看到，八十年代的时候，美国企业的贷款越来越少，但家庭的贷款却越来越多。后来我们就看到，开始有不同来源的资本流入美国，其中一个非常重要的资金来源就是中国的资本也开始流入美国。几年前，当伯南克开始提出全球储蓄这个问题的时候，我们看到来自于亚洲，不仅来自于中国，还有来自于许多其他新兴经济体的这些亚洲国家，他们的储蓄率也造成了上世纪九十年代的危机。正是由于九十年代的危机，有很多国家想要获得更多经常项目的顺差，由此他们希望来保护自己不受资本突然外流的冲击。这就导致了所谓的储蓄过度的问题。伯南克还有其他美国经济学家都说，因为美国是世界上最好的经济体，美元是唯一的最好的货币，而且美元是最为重要的储备货币，所以有很多资金到了美国，美国没有办法，只好接受这种现状，现在大家都在指责是美国造成了这场危机。

2010-11-11 15:04:33

斯蒂芬·克里根:

我们只是看到了美国经济中美妙的一面。首先美国经济实际上并没有像我们想象得那么好，在某些经济领域中，美国的经济甚至比欧盟经济还要更糟糕，比如欧洲所制造的汽车要比美国的汽车更受欢迎。这不仅是美国的经济出了问题，对于美国的货币来说，美元也是如此。欧元目前是世界上第二大货币，很明显这一点是毫无疑问的。在一些市场中，比如债券市场中，欧元的交易越来越大，甚至比美国债券市场的交易还要活跃，目前有很多欧洲交易所都非常活跃。但是欧元更多的是作为一种美元的替代品存在的，除了美元作为储备货币之外，我们还可以将欧元作为储备货币，欧洲和美国还有一个很大的区别，美国有着长期的经常帐目的赤字问题，欧洲的经常项目都是比较平衡的。而中国的外汇储备越来越大。看看这张图片（见图），美元有着非常严重的赤字，九十年代初期出现衰退的时候，美国几乎实现了平衡，很快美国又看到赤字日益上升，来自日本经常项目的顺差，还有中国，中国在2000年中期的时候，日本在2000年的时候才开始成为世界上主要项目的顺差国。蓝色是指欧元区，欧元区的经常帐目也是处于比较平衡的状态之中，经常项目是一种研究全球平衡问题的途径。这并不是最相关的一种途径，当然它是一种完全可信的，而且可以提供非常好的解释。为什么有一些国家像中国、日本，他们的储蓄越来越多。他们过多的储蓄开始对美国经济产生了影响。资本的流入，美国的赤字以及亚洲的盈余，它们之间是处于一种动态的平衡。如果我们在未来若干年能够实现这种动态平衡的话，也许全球的经济就可以实现再平衡。

2010-11-11 15:07:34

斯蒂芬·克里根:

我们看全球的平衡还可以从另外一个角度来衡量，那就是外汇储备在世界外汇储备总量中所占的比例。这里有一些非常有趣的图表，大多数发达国家，像欧元区、美国或者日本，左下角是日本，这些主要的发达经济体，已经丧失了作为一种外汇储备国的地位。同时一些发展中国家，还有新兴经济体以及新兴市场在中间，中间是亚洲，中国在这个位置，这些国家在不断地累积大量的外汇储备。不仅是中国，对于许多其他东亚经济体来说，他们外汇储备也在不断上升。为什么他们要储备外汇呢？因为中央银行在干预外汇市场的时候，他希望能够进一步实现外汇比例的稳定性。所以，他们希望能够保持自己货币的相对价值，同时也能够产生一种顺差，因为这种顺差可以作为一种突然资本外流时候的缓冲。比如九十年代亚洲金融危机爆发的时候，当时如果国家有大量外贸顺差，就可以作为一种缓冲剂，来抵御突然的资本外逃。尤其对于那些成功的快速增长的经济体是一个非常成功的秘诀。

2010-11-11 15:11:41

斯蒂芬·克里根:

另外，央行在干预外汇市场的时候，因为他们想要最大程度的减少汇率的波动性。这两个因素非常重要，只有了解了这两个因素，我们才能了解一些亚洲国家的增长奇迹，为什么亚洲地区的经济增长速度如此之快？这种模式我们在亚洲非常了解的，因为我们在五十年代、六十年代的时候经历了同样的经济奇迹，同时日本也是在那个时候经历了同样的奇迹，之后又出现了所谓的“四小龙”经济，台湾、韩国、新加坡等等“四小龙”经济在崛起，在九十年代有很多东盟国家也开始经历了经济奇迹，中国在过去的十年中也经历了这个经济奇迹。这个奇迹是基于固定汇率之上的，而且在某种程度上要跟一个非常大的货币挂钩，跟一个非常大的国家的经济货币进行挂钩，这是一个很重要的模式，一个非常成功的秘密武器。

2010-11-11 15:13:23

斯蒂芬·克里根:

我刚才说过，这种模式历史证明是很成功的。但是作为一个欧洲人，我想说的是，当我们把这个钥匙拔掉，把门关上的时候，危机会立刻影响我们。我们已经在1971年和1973年看到欧洲受到了这种影响，当时布雷顿森林体系崩溃之后，我们欧洲、日本这些国家都跟美元挂钩了，之后我们就不得不实现汇率的自由兑换，之后就出现了很大的汇率波动，而且我们也由此丧失了我们具有竞争力的汇率体制，之后我们一直都遭受了很大的重创，很多年都没有办法恢复过来。所以，我们认为在进行全球调整的时候，我们必须以一种管理很完善的方式去进行，我们不应该让市场完全发挥它的作用，我们应该有非常精密的战略规划，从而为应对这些问题做好准备。

2010-11-11 15:14:37

斯蒂芬·克里根:

我们有三大目标：

第一，我们需要减少美国的经常项目赤字。这就意味着或许美元应该进一步削弱，这对于那些持有大量的美元资产的国家来说是一个坏消息。但是美国也需要进一步纠正和改善自己国内的薄弱环节，这些薄弱环节越来越明显了。我认为奥巴马政府到目前为止所采取的措施是很重要的，而且是很正确的。在危机之后刺激美国经济增长。在2008年的危机之后，奥巴马政府采取了很多重要的政策来刺激经济。但是经济增长、就业增长并没有像美国的选举人所设想的那样，以那么快的速度到来，因此美国必须采取一些措施，必须对经济进行重组，这最终也会要求美国进一步减少经常项目的赤字。但是我们需要给美国经济以相应的灵活度，来实现这一目标。在这里我想跟大家介绍QE2的政策。这是一个货币政策措施，致力于刺激经济的增长，它想要通过货币政策的激励机制来促进美国经济的增长，在正常的情况下，这是一个非常好的政策，它会刺激经济的增长，它会创造更多的就业，即便它有很多负面影响，就像刚才河合正弘教授介绍的负面影响。但是，我们今天面临的问题是，因为美国经济的结构非常薄弱，在那里有很多消费品产业目前已经受到了很大的影响，实际上美国有很多消费品都是来自于中国，美国从中国进口的商品竞争力很好，而且价格很优惠。所以，我们看到也许美国的货币刺激政策将会继续仰仗于世界其他国家表现，而且美国想要减少经常账户赤字，这就意味着中国经常项目的顺差会进一步上升，也就是说美国必须要进一步控制自己国内的经济发展，就像过去一样，要采取一种持续一致的政策。

2010-11-11 15:16:17

斯蒂芬·克里根:

从另外一个角度来说，或许我们应该建议，美国应该在美元和其他货币之间建立起一种灵活性的货币体系，这种波动性就像是一种对美国经济所覆盖的保护性的外衣一样，尤其对美国的金融市场。这将会有助于进一步提升美国定量宽松政策的效率，同时也不会产生像河合正弘教授所描述的那种负面影响。这就是为什么我说美国必须首先解决自己的经常项目的赤字问题的原因。

2010-11-11 15:19:28

斯蒂芬·克里根:

第二，要避免亚洲增长模式的崩溃。我们在这里提到亚洲的时候，不仅对于中国很重要，对于亚洲其他国家也很重要，因为现在东南亚地区有很多经济体，他们在供应结构方面已经息息相关了。同时，这里还映射到日本。以我们在欧洲的经验以及在日本的经验，在布雷顿森林体系崩溃之后，如果你能够创造一种灵活的汇率体制的话，让市场来唯一决定我们的汇率的时候，这就会使得我们的增长引擎熄火，就会使得我们全球经济增长的引擎会发生故障，比如像中国所发挥的引擎作用就会熄火。现在美国对于中国有很大的压力，要求人民币升值，要求中国采取一种更为灵活的货币体制。我并不同意美国这种做法，同时我觉得欧洲的领导人如果要是亦步亦趋跟随美国人的意见，而不是提出自己的一些具有创新性想法的话，我觉得这样也不好。欧洲也需要更多的像我们跟贝塔斯曼基金会开展的研究，应该多听取我们的意见。

2010-11-11 15:20:26

斯蒂芬·克里根:

第三，我们应该避免所有的调整负担全部放在欧元身上。因为，如果美元通过定量宽松政策进一步疲软的话，亚洲跟美元挂钩的那些货币会遭受很大的影响，欧元、日元就会升值，很有可能出现这种情况。美国一半的贸易都是与亚洲国家开展的，如果我们只把这种调整的压力放在欧元身上的话，欧洲就要付出非常沉重的代价。对于欧洲的经济发展而言，毫无疑问，这将会是我们必须要看到的一种情况。对于欧洲人来说是如此，对于亚洲来说也是如此，因为现在欧洲已经是中国一个非常重要的出口市场，欧洲跟美国相比，跟许多其他亚洲国家相比，已经成为了中国非常重要的出口市场和贸易国。从这个角度来说，我们需要制定一种战略，来解决经济调整过程中的问题。我认为，我们应该从世界经济更为广泛的转型的角度来打量这个问题，实际上世界经济发生了很大的变化，因为全球化带来了世界劳动力供应更为多变、更具有不确定性，现在全球化给我们带来一个非常重要的后果，就是劳动力的无限供应。随着中国进一步开放和融入世界市场，这会成为一个日益明显的现象。我们知道中国劳动力要低于全球劳动力成本的25%，或许现在中国劳动力成本正在上升，在2015年之后这种上升的趋势会停止，但是直到2015年之前，中国仍然会成为世界工资增长的一个主要经历国，不仅中国的工资需要进一步增长，而且中国向美洲和欧洲出口的商品，也会对美国和欧洲的工资增长带来压力。从这个角度来说，劳动力市场发展在世界范围之内，尤其由于中国的加入，会成为一个非常重要的基石。我们需要在世界范围之内建立更高的劳动力成本模式，同时我们也知道中国会成为新的全球的增长极。这是我们的发展模式，这种发展模式在过去非常奏效，但是它有两个基石，一是有非常稳定的、竞争力的汇率。二是汇率的低波动，只有这样才能创造或者带来都是的稳定性和确定性。

2010-11-11 15:22:35

斯蒂芬·克里根:

这是人民币兑美元、兑日元的走势，它跟美元挂钩之后一直都非常稳定，跟欧元和日元，人民币和它们的汇率波动性更大，日元也是比较稳定的，它比美元要稳定一些，比欧洲一些货币也要稳定。这种低的波动性，如何评估这样一个波动性？从2000年到2005年到2008年，最大的波动来自日元，日元兑欧元，对于投资、对于贸易，都有相应的措施，这是在中国，还有其他国家在贸易方面会受到波动性的影响。美国的投资者反而会从中受益。我们需要明白的是，如何减少这样的障碍，进而让欧洲、亚洲和日本有更高的融合性。其实谈到汇率的问题，还不是最主要的问题，进出口起的作用可能更大一些，比如中国对欧洲的出口，整个汇率的相关系数会对整个贸易产生相应的影响。在欧洲、全球经济都需要中国有这样一个很大的发展，这是世界经济的要求。实际上我们中国的发展，不管是人民币也好、欧元也好，它做这样的升值，中国强劲的增长是可以弥补那方面的升值所带来的负面影响。有人说中国操纵货币来获得相应的收益，这其实是不对的。还有人说中国应该把人民币重新再估值一下，重新进行价值的评估，实际上中国人民币也面临这样一个升值的压力，中国人民币其实也在慢慢的升值。

2010-11-11 15:24:46

斯蒂芬·克里根:

在我的书里提了另外一个建议，我们来分享全球调整所带来的负担。美国、日本，我们已经有非常成熟、非常发达的经济，同时我们让这些新兴的亚洲经济赶上，怎么做呢？我们要做一个转变，比如美元、日元和欧元是全球的储备货币，因为欧元有很多伙伴，日本是中国最大的外商投资伙伴，这就是为什么我们一个篮子里面要装着日元、美元和欧元。有两个原因，第一，我们在相应的一段时间内，让美元来去自由，然后我们进行这样的调整。整个欧元区和日本应该有一个很好的合作，来减少整个汇率方面的波动，同时它可以建立起一个比较稳定的环境，这样对于投资会非常有帮助。日本应该作为外资直接投资在亚洲的贡献者，它应该是直接的投资者。我们现在面临一些压力，在过去我们也有一些贸易的顺差，同时储备货币的管理非常重要。我们知道亚洲顺差的国家，应该有一个让他们自己的储备放在欧洲和日本，放在这里面可能会更好一些。同时可以进行每天的日常管理，同时我们要把外汇储备进一步多样化。这是中国和亚洲其他国家都需要做到的。特别是我们应该对于日元和欧元的储备更多一些。同时我们还会有其他的好处出来，会激励亚洲和欧洲的金融市场，这就是非常重要的。从政治层面来讲，欧元和日元可以接受这样一个具有竞争性的汇率。比如我们在后续的时间里，可以通过对于外汇储备多元化来解决这个问题，同时满足我们国家的内需，特别是在日本、欧洲国内解决他的内需。

2010-11-11 15:26:19

斯蒂芬·克里根:

这个篮子里一开始只有欧元、日元，现在美国需要进行调整。随着时间的推移，我们还可以有其他的货币放到这个篮子里来，再过一段时间，我们还可以把美元拿进来，人民币也可以进来，在国际储备货币这块我们会有更多的货币形式出来，这样可以增加整个经济的稳定性。在过去一天里，我们一直在考虑不同的国际货币的概念，实际上SDR特别提款权，我们可以把两个很好的解决方案在某一个契合点上来解决这个问题。再看看我们整个政策的层面上如何影响，就是看看我们应该做什么，这其实是一个政治的决定，影响金融的市场。对于亚洲国家，单边的跟美元挂钩或者跟欧元挂钩，需要保持稳定，在这个篮子里要保持整个汇率的稳定才可以进行这样的操作。同时我们还需要能够在G20峰会上进行这样的讨论，如何协调、如何协作，我觉得我们的底线是必须要能够减少G4，中国、日本、美国、欧洲，就把G20变成了G4，还可以进行欧洲、亚洲之间的对话等等。在亚洲，有些人可能奇怪有些政府为什么不作为。

2010-11-11 15:28:07

斯蒂芬·克里根:

下面我跟大家分享一下我们最近研究的成果。我昨天晚上从我的研究机构得来的资料，我们估计了ULC的成本，我们发现非常有意思的一些图表，这是我同事早上给我发过来的。这个蓝线是ULC，中国劳动力成本，跟欧元区进行对比之后，做了这样一个分析，我们看到在制造业这一块，中国劳动力成本是怎么样的。在1985年的时候有一个巨大的下降，可能跟单边挂钩、跟美元挂钩受到了一定的影响。如果我们看一下最近的十年，蓝色的线一直在红线之上，这个红线表示的是平衡，这是全球平衡的ULC，也就是单位劳动力成本，比如中国、欧元区等等。黑色的线是一样的，因为有不同的经济体，我们再看看资本的投资回报率，对于市场经济应该有一个跟新兴经济之间进行可比性的协调，在低收入国家，必须要有一个低的ULC，这样它才能抵消资本的价值。所以，中国的平衡要低一些，红线在最底部，蓝线是实际的水平，它比红线要高。人民币实际上被高估的价值，特别是跟整个平衡对比来讲它被高估了，这是有ULC的概念来解释人民币本身的估值。如果中国有资本的生产率在欧元区，这个平衡可能变成在绿线这一块，通货膨胀率考虑进去也是一样的。在整个资本生产率来讲，它需要让人民币必须有一个低的利率或者低的估值才可以，否则就不可能有这样一个资本的投资回报，还有资本流的注入等等，还有一些出口企业都会受到影响。这是我们最新研究的成果，从国际经济的角度来考虑，来讨论人民币升值或者怎么样，实际上它是正相反的结果，这样对我们如何管理全球的经济会有更多的启示。

2010-11-11 15:29:57

斯蒂芬·克里根:

我们需要有非常快的、好的经济发展，就能赶上发达国家的经济。谢谢大家！

2010-11-11 15:32:04

刘克崮:

非常感谢斯蒂芬·克里根的精彩介绍，他表达了欧洲人对全球经济失衡的一些看法。我注意他提到了他在分析了全球失衡状态的同时，谈了几个重要的观点。

第一，全球调整的三大目标，包括美国的国际收支经常性项目赤字的处理问题。

第二，他提出要避免亚洲增长模式的崩溃，他认为西方有很多人老是盯着人民币的汇率问题，指责中国政府操纵汇率，他认为这是不对的，他的观点很鲜明。

第三，他认为还要避免让所有的全球经济失衡的调整、负担都放在欧洲人的身上，欧洲人是承受不了的。

他又提出，各个国家特别是在G20会上应该争取达成一种共识，就是全球外汇储备资产结构问题，一揽子结构调整，根据实际情况来取舍轻重。

最后他还提出了应该发挥G4的作用，这也是一种观点。

总之，这位来自意大利的朋友，作为欧洲人的代表在这里发言，我认为是很有内容、很有见解的，非常感谢斯蒂芬·克里根先生的介绍。

当前国际经济比较大的经济体就是美国、欧洲、日本，还有中国，我们听了日本人的介绍，又听了欧洲人的看法，我们该听听美国人的看法。我们今天请来了美国大西洋理事会高级研究员、乔治城大学的教授盖保德先生。他曾经在美国财政部东亚办公室任副主任，世行驻中国代表处首席经济学家，他是著名的中国问题专家，我说他是东方文化的专家，他对亚洲的事物很了解。他一般说英文，他一着急会说出中文来。我2008年末去美国考察美国的思想库，我看了七家美国最著名的思想库，曾经跟盖保德先生谈了两三个小时，非常愉快，他对东方的事、对中国的事非常了解，而且情感上也很相通，我们对他可以给予充分的信任，至少相信他说的那些事是有根据的。至于他的观点，大家可以评论，用中国人的话说，他不至于蒙人、不至于忽悠。下面请盖保德先生介绍他的观点。

2010-11-11 15:32:21

盖保德:

谢谢刘教授，郑主任。首先，感谢给我这个机会来说我个人的看法，我平常在美国都是从中国的角度来讲这些失衡的问题，我把这些看法提出来，有批评的，我们还可以继续交流。

这个表是我几年前设计的，它表示的是中国经济增长速度是由出口引导的，这时候很多美国人觉得是很偶然的，认为中国跟其他亚洲国家一模一样，它就是靠美国，美国没有增长，它也不增长。这是中国的增长速度，从1988年以来到现在，这条线是美国，黑的是德国、荷兰，蓝色是日本、韩国、菲律宾。可以很清楚地看到，1991年美国的经济衰退，2001年、2002年经济也比较弱。欧洲国家，德国、荷兰经济也下降了，日本也是这样，因为他们靠美国的经济增长而增长。而中国相反，美国经济弱，中国经济就强。这是90年代末，美国增长速度很快，中国碰到了企业改革这些问题，有很多劳动力问题，比如下岗、离岗的问题，这段时间中国的经济比较弱，这是官方的统计。

2010-11-11 15:35:14

刘克崮:

1998年还有亚洲金融危机。

2010-11-11 15:37:57

盖保德:

没错。那时候我住在中国，我们交流中心上一个课题研究到了这个问题。中国有自己内部的波动，有几个原因，主要是从1991年、1992年，中国粮票的改革，把粮票取消了，粮食价格就提高了。在那个时候，农村收入突然得到了很大成长。所以在农村里面，他们有他们独立的经济增长速度比较快的一段时间。1993年，中国就开始紧缩城市的经济，但是对农村经济没有什么太大影响。所以，中国衰退是从1996年开始的，亚洲金融危机之前已经开始有紧缩，1997年、1998年更厉害了。从我们几个研究者角度来讲，亚洲经济危机对中国没有造成太大影响，出口没有受到太大影响、进口也没有什么大的影响。所以，主要的是中国国内的一些问题，这个调整在90年代末，对中国的经济增长有很大的贡献，把很多多余的劳动力，后来他们下岗了，他们又下海了，他们的经济增长率又提高了。如果你觉得亚洲危机是对中国的影响比较大，你可以用这个来解释。我们分析的是，这是中国国内的政策，中国投资和抵抗通货膨胀的政策。

2010-11-11 15:38:12

刘克崮:

中国话说内因是主要的。

2010-11-11 15:41:18

盖保德:

结论是，中国的经济增长不是靠外国而增长，它的波动到2005年、2006年，是由国内的政策引起的。美国出现泡沫的时候，中国增长速度也特别高。中国是不是靠国外呢？我个人的想法是：不是。这一段中国是过热了，受到国外的影响是过分的，不要把它的结构弄成不健康的，我给美国朋友看这张表，他们都以为中国的增长是靠美国，我说不是那么简单。

2010-11-11 15:41:37

盖保德:

关于全球失衡的情况，（见图）我们来看这张表。这是美国经常账户，从1960年开始到现在，刚开始有波动，但是不明显。到八十年代突然有大规模的赤字，到90年左右就平衡了，然后又开始下降，中国从2004年第四季度、2005年、2006年、2007年贸易额就慢慢大了。是不是中国引起了美国的赤字呢？这是不可能的。

（见图）这个表看起来一样，其实不一样，下面深蓝色是消费者信赖超过长期平均的水平，从这里可以看到美国信贷高的时候，美国经常项目赤字就表示出来了，然后就平衡了。这时候美国有一个房地产金融机构的大改革，也是把一种自由化的想法在美国的金融界进步很大，但是它引起了很大的危机，这是美国的房地产金融危机，比较严重。到这儿，美国就开始控制，造成信贷扩大，在国内影响很大，在国外影响也是很大。到九十年代，美国信贷改革、信贷放松越来越强，1999年美国有新银行法，把一些监管办法取消了，1999年他决定不要监管太多的金融衍生工具，金融界对美国政策的影响特别强，当时就一点没管它。到2001年、2002年，美国的赤字越来越多，中国还是比较慢。从我的分析来讲，引起全球失衡的主要原因是什么呢？是美国的国内金融、政策，不是货币政策，也不是赤字，而是我们把监管制度削弱了，或者说对新的金融工具根本没有任何监管办法，因为监管弱，杠杆比较强，按美元算的购买力在全球就增长得很快，这个引起了全球的经济和金融的失衡。

2010-11-11 15:42:40

盖保德:

中国2003年爆发了SARS病。3、4月份，中国的政府都害怕：这是不是会影响整个中国经济的增长速度。所以开始大规模投资，要扩大国内的需求，抵抗SARS病对经济的影响。可是到了后来，2003年末，SARS病对经济影响并不是那么强，这是好事。可是中国就有这个问题，出现了过热，就开始抵抗通货膨胀。2003年、2004年中国粮食播种面积也降到很低的水平，从改革开放以来，中国出现了四五次粮食波动，在波动的低谷，播种面积就少，而且价格开始上涨，中国粮食安全政策不允许进口很多粮食。由SARS引起的通货膨胀，在2004年就开始出现一些问题，中国也开始控制通货膨胀，2005年紧缩比较厉害，中国实际投资增长速度降到9%左右。2005年，出口的速度也开始放慢了，进口也有所放慢，这也表示，不是因为中国的出口快速增长而引起全球的经济失衡，而是因为中国受不了那么多外来的有效需求。从八十年代初，中国需要进口一些机械和技术，外汇从哪儿来？每个工业都有出口的东西，中国很小心地控制用外汇。突然在2000年，中国有的是外汇。怎么用？吸收不了，就花在美国国债。所以它的储备就慢慢提高了，储备提高是2005年才开始的。从我的看法来说，这就表示中国不是引起泡沫的国家，而是从美国国内信贷引起的泡沫。

2010-11-11 15:45:11

盖保德:

我有两个假设，第一，美国的信贷扩大的过快引起的不平衡。第二，中国的工业政策和贷款补贴，中国生产很多产品，让其他国家买这些产品。我个人觉得假设的道理比较弱，所以我不相信这个假设。下面看这张表（见图），这是美国的房地产市场价格，2004年的时候很高，2005年达到最高，2006年没有什么变化，2007年美国的房价下降得很厉害。如果说中国的余额引起了美国房地产融资和房地产金融工具的价格低，这是没有道理的。这是另一个题目，跟全球失衡有关，从经济里面很多人得的结论是，穷的国家和富的国家，他们经常项目的平衡应该怎么样？因为微观经济理论里面，发展中国家报酬比较高，如果投资也许回报就高，因为发展中缺的就是资本、缺的就是投资，在发达国家里这个回报比较低，所以最好是发达国家把资金投到发展中国家。在这种情况下，发展中国家应该有贸易赤字，发达国家有余额，很多人认为这个理论很正确。可是对发展中国家来说，这种平衡不是很合适。我碰到一个欧洲的财政部前部长，两年前我们在上海碰见，他说2005年G20峰会上就谈到了这个问题，后来我们决定，最好后来不是这样的，而是全球贫困国家应该有一个余额，发达国家有钱的国家应该有赤字，为什么呢？因为发达国家是发储备货币的，美元、欧元、日元，所以他们有这种能力，发钱，在国外买东西。穷的国家就不能这样。

2010-11-11 15:49:38

盖保德:

这是中国的贸易情况（见图），今年第三季度余额又恢复了，这个表是美国财政部每年两次围绕一个国家弄一弄他的汇率得到什么贸易的好处。比如今年10月份发了这个报告，美国的法律，得看今年上半年的情况，今年上半年中国的贸易余额同比下降得比较多。我在财政部工作，他们不可能说弄弄它而得到什么贸易的好处，好处在哪儿？中国的余额是下降的，这个报告不说中国调整汇率就能得到什么好处，美国中期选举的时候，就不可能把这个报告登出来，得等到选举结束之后才能登出来。很多美国人以为，中国到2008年6月份，兑美元的升值就停了，他们就批评中国为什么不升值了。2005年的时候，欧元已经升值了不少，现在人民币兑欧元贬值了，所以欧元就批评中国说，人民币兑欧元要增值，所以2005年人民币开始升值，到2007年中国人民币增值没有那么快，到2008年，欧元突然贬值了，如果中国继续按照这个篮子算美国汇率也应该贬值。如果在危机刚开始的时候，人民币兑美元就贬值的话，很多人就会害怕。所以，中国不这样做，对全球经济是一个比较大的贡献。但是，中国还是在美国受到了批评，美国人不了解。我这样解释，很多美国人都接受不了，他们说你怎么跟报道的不一样。我说，我知道的是事实。

2010-11-11 15:52:04

盖保德:

如果从2008年6月份开始算，哪一个国家的货币升值了？哪个国家的货币贬值了？来看这张表，加拿大贬值了一点，巴西贬值了一点，经过这个危机，欧元贬值了不少，墨西哥贬得更多，俄罗斯也贬值了很多。日本升值很厉害，泰国、马来西亚、中国、新加坡都升值了。前几个礼拜这些国家的财政部长都提到，要避免自己的货币贬值，如果贬值得比较厉害就恢复一点。但是，中国在这次危机没有贬值。如果说贬值不好，这些国家经过这场危机都贬值了。还有储备的问题，中国的储备多不多？美国很多媒体说中国的储备巨大，为什么？他们说有几万亿美元。你得看一个国家的储备和货币量的比例是多少。这是在亚洲经济危机时期（见图），这个表是M2里面储备的比例，从96%降到73%，外汇一下就没了，也许30%不够，如果储备只是货币量的30%，一旦出什么危机，那就完蛋了。还好，新加坡储备是巨大的。危机前，中国和印度都差不多，韩国和马来西亚更高一些，他们储备占货币量40%以上，危机中韩国突然有问题了，储备不够，韩国在危机前40%的货币储备，在危机中就不够。

2010-11-11 15:55:54

盖保德:

（见图），这是美国财政部债权所有者，这是去年年底、今年年初的一个表，现在稍微有点不同，中国在美国财政部债权里面的比例达不到10%，有很多其他所有者，包括亚洲的、欧洲的等等，很多美国人说中国是不是可以动美国的债权，中国会不会害美国，应该说是不可能的。中国其实没有多少，如果出什么问题，美联储就可以控制这方面的影响。现在美国经济增长是有困难的，失业问题也比较大。另外一个遗憾的事情，美国因为政治问题，财政政策没有什么效率，我们应该多一点纳税，从有钱的公司或者应该把预算赤字弄大一点、弄多一点。但是，我们的财政政策现在不能用，如果美国的经济一直这样下去，如果有第二个衰退性，对全球的经济可能会造成很大的负面影响。美联储又采取6000万美元的新政策，这个政策成功不成功，或者有什么坏的影响，关键要看它的渠道，它会不会起到一些就业的作用呢。我觉得他不会害别的国家，如果这笔钱流出去，通过别的渠道到回报高一些的投资机会，它也许会产生不理想的影响。现在在美国经济困难的时期，我们碰到经济的困难，又碰到政治的挑战。我就说这些。

2010-11-11 16:00:16

刘克崮:

非常感谢盖保德先生精彩的演讲。我们听了他的演讲，大家会印证我所作的介绍，他比相当多数的中国人还懂中国经济，包括对98年、99年中国经济下滑的原因，比我都顺口，我认为亚洲危机的分量也许更大一点，盖保德先生认为中国自己的经济下行调整是最主要的原因，外因影响小小的。盖保德先生对中国的分析是很深刻的，我们看看他对国际的分析，他还有一点也是很深刻的，大家可以继续讨论。对美国以及全球金融危机产生的原因都有不同的说法，简而言之，有的说全球经济失衡，其中是中国的贸易顺差，以及认为是美国的赤字，还有人认为美国长期低利率的货币政策等等。但是盖保德先生认为，美国金融危机最根本的原因是美国对大量产生的新的金融产品监管失控，这是根本。我觉得用中国人话概括的，内因是根本，外因是条件，我觉得这也能解释得通，金融的失控，大量的衍生产品失控，是整个美国金融体系的内伤。适度宽松的货币政策，长期的低利率，给它的内伤发作以及危害的放大制造了一个环境，美国人的财政赤字，当他遇到巨大危机的时候，他没有能力来解决它，这些外部的因素对内部伤痕的发作起了无力阻止而在一定情况上的放大。

2010-11-11 16:04:10

刘克崮:

我觉得盖保德先生这个分析，根本原因不是其他的，第一不是别的国家，第二也不是间接的东西，远一点的是财政，近一点的是货币政策，而最根本的是金融体系自身的失控，以及埋下的毒瘤迅速的扩张。我曾经在95、96年研究过中国的住房抵押贷款，开行首先推动了中国资产证券化，房贷证券化的试点，我们看美国人搞得挺热闹，我们也试图学学这个新产品。开行跟央行、财政部推动了中国资产证券化，就是我们自己的基础设施信贷证券化，建行进行住房抵押贷款证券化试点，但是这个试点的主要是开行推动的，国务院批的，原来我想开行两个都试，ABS、NBS都试，后来国务院两个孩子一人一个，你去干信贷资产证券化，建行做房贷证券化。那个时候我就感觉美国房贷证券的发行者SPV是个特别账户，我认为他就十分奇怪，他没有机构，没有资产，他就在那儿大量的捆，捆完了卖，我很奇怪。然后我到欧洲看，欧洲的住房证券，典型模式是德国，也是住房、基础设施、实政设施，做打捆，然后证券化，但是他有重要的一条他是表内资产证券化，美国房贷证券化是移出表，出了表搞了一个特别账户，虚拟一个SPV，用中国话这是个忽悠点，从这儿开始忽悠，没有机构，没有资产，然后开始打捆。紧接着其他的衍生产品就不断地衍生，从那时候开始信息没有统计，银行的信贷是有统计，第一道证券化也还有统计，再往后就没有统计，一直到危机发生的时候，最近有个新电影，美国好莱坞拍的《华尔街2》，就是讲的金融危机，里面有个场景，雷曼要倒了，大家十分紧张，坐在一起。我想那就是美联储，一堆人坐在那儿怎么办，不知道还有多少有毒产品，不知道有多少要爆炸的地雷，不知道，没有数。所以，我认为盖保德把美国金融危机的根源落在这儿，我赞成，非常精辟的观点。

2010-11-11 16:10:38

刘克崮:

此外，盖保德先生还说到，对中国的顺差是不是全球经济失衡的原因，以及在国际经济运行中，中国汇率政策是不是有问题，影响其他国家的发展，影响美国的发展，影响其他国家的发展，盖保德先生对此都给了否定的答复，而且他的根据很充分。他这些图、这些方法，我没见过，他说到是他自己设计的，我觉得这些方法也是非常值得我们学习的。我们听了日本人的观点，听了欧洲人的看法，又听了美国人的看法。下面请中国人发言了，首先请中国国际经济交流中心张永军研究员发言。

2010-11-11 16:14:26

张永军:

非常感谢刘行长的介绍，但是有点不敢当。这次贝塔斯曼基金组织了美国、日本、中国和欧洲的四位专家每个人写了一篇论文，这四篇论文组成了一本书，由贝塔斯曼基金在欧洲出版，纳入到欧洲对话系列里面。我写的题目叫“国际经济失衡、金融危机与国际货币体系改革”，今天我汇报的内容基本上按我在那本书里写的那篇论文做介绍。

2010-11-11 16:15:16

张永军:

我今天介绍的内容有这么几个方面：

一、国际金融危机的直接起因是美国房地产泡沫的破裂。

二、金融危机爆发的重要原因是国际经济平衡机制的失灵。

三、美元国际货币地位是国际经济失衡的根源。

四、美国与东亚地区贸易失衡的原因。

五、通过汇率变化调整，人民币低估是中美经济失衡的一个重要原则，因此人民币应该升值，汇率的变化对调整经常账户到底有没有用，它还会引起哪些负面的作用。

六、国际货币体系改革的长期方向和现实选择。

2010-11-11 16:15:56

张永军:

一、国际金融危机的直接起因是美国房地产泡沫的破裂。这次国际金融危机的直接起因，前期形成了一个泡沫，使房地产价格的持续上涨，在上涨的过程中，它引导了很多美国资金和各方面的要素投向了房地产业，但是最终造成了房地产供给的过剩，我们能看到这种供给的过剩，比如到2006年的时候，美国房地产价格开始下降的时候，美国西部地区房地产过剩的量增长了30%多，是比较集中的地区。这种供给的过剩，最后造成了泡沫的破裂，泡沫破裂之后，对金融机构造成了重大损失，从而造成整个资金链条的断裂，最后引发了美国经济衰退。

2010-11-11 16:16:31

张永军:

二、金融危机爆发的重要原因是国际经济平衡机制的失灵。由于美国房地产泡沫形成的过程是在国际经济失衡逐渐加重的背景下发生。因此，人们很容易把这两个现象联系起来，我们如果能直观地看，美国房地产价格跟美国经常账户的差额，它的变化轨迹是非常相似的，因此人们都把它联系起来，甚至比较有代表性的观点。这是欧洲的学者和官员认为金融危机和失衡是硬币的正反面，美国经常账户的变化和房地产价格变化，如果看轨迹，好象非常像，它确实容易让人把这两个问题联系起来。

2010-11-11 16:17:16

张永军:

我认为，只是用国际经济失衡这种因素来解释美国房地产价格的变化，实际上是不充分的。这里有很多有代表性的观点就不一一介绍了，包括伯南克，他讲新经济体的外流，造成美国的赤字扩大；格林斯潘认为，外来资本的大量流入，压低了美国的短期利率，从而引发了美国资产价格持续上涨。刚才盖保德先生已经把时间上的变化指出来这样的观点本身就是有问题的。更直观的观点，美国加州大学分校奥伯斯特法尔德和罗戈夫，他们建立起一个模型，把2000年和2006经常项目占GDP的比例，与房地产价格上涨率建立起一个互相的关系，来进一步论证这两者之间的关系，但实际上这样的论证有很多问题是解决不了的。比如中国、日本这些国家，明明是经常项目顺差，但是我们周围也有房地产泡沫的问题，也有房地产价格上涨的问题。就算是美国，我们看这个图的左侧（见图），那时候美国经常账户跟房地产价格大多数趋势是不一样的，即便是美国的情况，也不总是能够把这两个问题联系起来。

2010-11-11 16:18:50

张永军:

另外，在美国有不同的观点，这次跟我们一起写了一个论文，美国哈佛大学库珀教授认为，经常账户这个问题其实在美国未必是一个非常严重的问题，而且不足以造成经济危机。为什么呢？他在这本书中讲到，实际上按美国经济在世界经济中的比重，如果把全球化的效应充分考虑进去，美国吸引的外资要比实际吸引外资大，比如2006年，他实际吸引0.8万亿，实际上他可以达到1.2万亿，这种情况下，不能认为失衡已经支持不住了，所以才造成了危机。这是比较有代表性的观点。在我看来，为什么它出了危机？我认为它和国际经济失衡是有关系的，表现为经常项目失衡，因为在现在的情况下，经济失衡表现为美国的经常账户的失衡，占GDP的比例不断扩大。但是因为美国是一个最主要的国际储备货币，美国通过这样的地位来吸引外来的资金流入，吸引的资金流入又弥补了经常账户造成的逆差影响，这样形成一个平衡。但是问题在于这样一个平衡机制很容易出问题，如果在某些时间，如果两者之间的关系，平衡状况被打破的话，就出现问题；如果这种平衡打破之后，造成的影响很大的话，就会造成金融危机。这个图可以看到，这是美国经常账户差额跟资本流动变化的一个背景，这个蓝线是资本账户差额，这是绝对值，本来应该是负值，我把它颠倒过来，我们能看到美国通过金融账户吸收的资金来弥补经常账户逆差的时候，但是金融账户非常不稳定，经常账户的变化，其实相对来说是沿着一种趋势慢慢变化，很长时间是一个稳定的趋势。但是资本流动非常不稳定，因为资本流动受很多因素的影响，在某个时间如果说资本流动持续地不能弥补经常账户逆差的话，它就开始出问题，我们能看到的几次，比如2000年前后，美国出现经济衰退，和这次美国的房地产泡沫破裂，都跟经常账户下吸收的资金不能弥补经常账户的逆差是有很大关系的。根据这样一种情况，我认为主要的问题在于平衡机制，在这种情况下，我们认为要避免这种资产价格出现大幅度波动，确实需要从源头上控制国际失衡的程度。

2010-11-11 16:23:28

张永军:

另外，也需要维持国际经济平衡机制的稳定，避免资本出现大规模无序流动。因为资本大规模流入、流出，在很多国家，不光是在美国，都是造成金融危机的一个重要原因。为了防治金融危机的爆发，首先我们要避免国际失衡出现的程度严重加剧，这一点要从根源上找，我们认为与现行的国际货币体制是有关系的。在主要的大国里面，美国经常账户的逆差占全球逆差百分之六七十，这样一种规模是任何国家都做不到的，就是因为跟美国作为国际主要通行货币是有关系的，作为国际贸易，包括资本交易，它都是最主要的计价货币，如果没有这个定位，美国不可能维持这么大的逆差，而且长期维持这么大的逆差。

2010-11-11 16:26:02

张永军:

因为美国作为一个国际货币，它又担负着交易、结算等等方面的职能，它对世界经济很有影响，对美元，我们一方面需要美元发挥这样的职能，另外，这种职能由于和美国现在的经济地位不匹配，又容易出现问题，这样的问题如果不得到解决，它确实容易成为失衡或者平衡机制非常脆弱的一个重要原因。对于这样的问题，有的专家不承认，比如美国彼得森研究所最近有一个叫杜鲁门的讲到，欧元也是国际储备货币，日元也是国际储备货币，欧洲、日本还是顺差，所以不能证明美元的地位跟美国的逆差是有关系的。但是我们看看这张图就可以看到（见图），红线是美元在各国储备中的比重，蓝线是美国经常账户的逆差占GDP的比重，我们能看到，每一次美元在储备中的地位受到削弱的时候，实际上它的经常账户逆差都是得到改善的，比如最低的时候，在1996年，1990年时，从刚才盖保德教授的图里能够看到，它是在近20多年来，唯一的一次实现了经常账户顺差的一次，也恰恰是在那个时候，美国国际储备货币在储备里占的比例降到了50%左右，在七十年代中期的时候，最高的时候曾经占比达到80%左右，它每一次在储备中占的比例出现快速下降的时候，都是它的经常账户都得到改善的时候，因此这两者之间是有密切联系的。

2010-11-11 16:26:55

张永军:

现在这个平衡机制，美国有逆差，需要吸收资本流入来弥补逆差。但是这样一种机制首先需要有一个大规模资本市场，然后还需要资本市场全球化，为什么？如果没有全球化的市场，显然资金不可能从其他国家源源不断流入到美国。但是这里面有一个内在的矛盾，资本的全球化实际上使得经济平衡的机制会变得更加不稳定，因为资本账户本身的开放，它本身就会引入一些不确定性和不稳定性。在这种情况下，制定宏观政策的难度就加大了。比如格林斯潘在2008年的时候有一篇文章，他说我们现在的聪明才智难以驾驭各种风险。现在各国的实践也注意到资产价格波动跟宏观经济运行的之间的联系和影响，但是在探讨如何把资产价格纳入货币政策的时候，到现在还没有找到很好的方法，这个时候就容易出现失误。比如这次美国危机的爆发，刚才我们看到了，就是在2006年、2007年，美国房地产价格停止上涨，开始出现下降，其实有两个方面的原因，一个方面的原因，资本流动开始减少，那时候美元贬值了。另一方面，恰恰在那个时候美国又开始实行从紧的货币政策，国内的货币收紧，再加上资本流入的减少，一下子使得资金紧张，使得发生危机的概率大大增加。

2010-11-11 16:28:24

[责任编辑：一叶扁舟]